27 octombrie 2026
Erste Asset Management
Autor: Horia Braun Erdei, CEO Erste Asset Management
Se spune că toamna se numără bobocii, dar în cazul serviciilor financiare, toamna e perioada când se numără cele mai multe întâlniri cu clienții, investitorii și publicul participant la diverse conferințe. Întâlnirile acestea ne prilejuiesc pe alocuri împărtășirea și dezbaterea câtorva idei generale despre direcția piețelor financiare, globale și locale. În prezentarea cea mai recentă pe care o aveam pregătită pentru astfel de ocazii, aveam trei idei care îmi dictau discursul ca un fir roșu, idei pe care le proiectasem ca pe niște linii directoare pentru viitor. Nu mică îmi este mirarea așadar, să descopăr în ultimele zile că două dintre ele par însă să se întâmple sub ochii noștri, chiar acum – asta dacă nu cumva or fi niște semnale false – în vreme ce a treia – surprinsă de titlul acestui articol – justifică însăși viteza cu care lucrurile se derulează în jurul nostru. Anticiparea acestei viteze nu reprezintă însă nicio noutate și nicio garanție că o putem controla sau că ne putem adapta la ea, așa că utilitatea predicției depășește cu puțin gâdilarea amorului meu propriu. Dar până să ne plângem de milă, să luăm ideile pe rând.
În primul rând, tehnologia sau, mai precis, ciclul de investiții masive în Inteligența Artificială, a(u) ajuns să fie atât de influentă(e), inclusiv la nivel macroeconomic, încât practic ajunge să reprezinte ciclul economic. Sumele vehiculate pentru investițiile de capital în centre de date ale așa-numiților Hyperscaleri (Google, Meta, Amazon, Microsoft, Oracle și SpaceX, ca să îi numim doar pe cei mai cunoscuți) sunt de ordinul sutelor (în jur de 800 miliarde USD estimate pentru acest an1), poate chiar miilor de miliarde de dolari americani (în jur de 1.300 miliarde USD estimate pentru 2027), ceea ce reprezintă deja procentaje întregi din PIB-ul SUA, cea mai mare economie a lumii. Angrenarea unor asemenea resurse nu are cum să nu influențeze piețele de resurse de materii prime și energie, precum și piețele de credit și de capital care sunt tot mai mult solicitate pentru finanțarea ambițiilor de scalare a puterii de calcul (compute). Influențe mai puțin vizibile, dar plauzibile, ar putea fi puse în legătură cu evoluții ale pieței muncii (menținerea unei rate scăzute a șomajului în contextul creșterii economice mai alerte), ale prețurilor de consum (creșterea inflației prețurilor la energie, la unele materii prime, dar și menținerea ridicată a inflației serviciilor, consumate adesea de pătura populației mai avute și mai expuse la câștigurile bursiere) și ale ratelor de dobândă (care cresc ca răspuns la presiunile inflaționiste, dar și la presiunea pe nevoile de finanțare). Toate acestea sunt elemente care definesc dinamica ciclului economic, plasând economia americană și, prin extensie, pe cea globală într-o etapă de expansiune sau, altfel spus, de creștere inflaționistă. Este o fază a ciclului care, în ciuda presiunilor inflaționiste existente, este una favorabilă evoluției pieței bursiere și acțiunilor, fiind coincidentă cu o dinamică bună a profiturilor companiilor listate. Nu e așadar întâmplător să observăm că în trimestrul al doilea al acestui an, această dinamică a atins la nivelul mediu al indicelui S&P500 o cotă ridicată de peste 50% în termeni anuali (conform datelor S&P Globa2). În acest ciclu dominat de investițiile de tehnologie însă, e la fel de puțin întâmplător faptul că majoritatea acestor profituri se datorează marilor companii de tehnologie angrenate în cursa de AI (56%, conform estimărilor Morgan Stanley pentru întreg anul 2026). În același timp însă, presiunea pe inflație și pe dobânzi face ca piețele obligațiunilor să fie mai vulnerabile în această fază a ciclului economic, înregistrând adesea scăderi de cotații, mai ales în cazul titlurilor pe termen lung. Tendința din acest an, reliefată și de Graficul 1, de creștere a cotațiilor acțiunilor și de scădere a prețurilor obligațiunilor, pare așadar să fie compatibilă cu plasarea piețelor într-o paradigmă economică de creștere inflaționistă.
Grafic 1: Evoluția de la începutul anului 2026 a indicilor acțiunilor și obligațiunilor globale
Sursa datelor: Bloomberg
Dacă ciclul economic este însă dominat de evoluția cursei de expansiune a capacității de calcul și a modelelor de Inteligență Artificială, în mod natural, orice semnal de slăbire a acestui efort de investiții, în prezent sau în viitor, poate duce la un final abrupt al acestei faze a ciclului economic, creând premizele unei recesiuni economice. Motive pentru astfel de semnale există deja, fie că e vorba de epuizarea fizică a unor resurse (ex. penuria de energie electrică sau deficiențele de aprovizionare cu anumite elemente chimice, supranumite pământuri rare) sau de o rată de utilizare insuficientă sau insuficient productivă a modelelor de AI sau, mai recent, de teama că aceste investiții vor susține antrenarea unor agenți AI cu practici distructive din perspectiva securității cibernetice, ș.a.m.d. Îndoielile de acest gen, momentan, nu sunt însă dominante în rândul Hyperscalerilor, cu toate că semnale de alarmă au fost trase de câțiva reprezentanți de marcă ai industriei AI (a se vedea declarațiile lui Dario Amodei, CEO-ul Anthropic). Asta înseamnă că oprirea cursei de înarmare cu putere de calcul nu pare a fi un obstacol iminent pentru ciclul economic, dar vom vedea că, pentru piețe, simpla accelerare, chiar și marginală, a riscului de acest gen poate semăna volatilitate și un sentiment investițional mai precar.
Să lăsăm însă pentru moment tărâmul dezbaterilor despre tehnologie și Apocalipsa care ni s-ar putea pregăti într-o lume dominată de agenți AI rebeli și vicleni și să ne concentrăm puțin asupra unui alt factor de influență pentru perioada actuală. Este vorba despre molia care ne mănâncă din buzunare zi de zi, respectiv prețul crescut al carburanților și al energiei, care în acest an poate fi ușor corelat cu tensiunile din Orientul Mijlociu și blocarea Strâmtorii Ormuz și a altor rute de export al hidrocarburilor din regiunea Golfului Persic. Lucrul acesta este evident, cred, pentru toată lumea (în ciuda încercării unor politicieni americani de a ne distrage atenția), însă, ce nu este neapărat atât de evident este cât de mult a influențat acest șoc al prețului petrolului piețele financiare. Practic, prețul țițeiului și tot complexul de prețuri de contracte financiare din sectorul de gaze și petrol au devenit aproape singura clasă de active financiare negativ corelată cu toate celelalte clase mari de active financiare (acțiuni, obligațiuni, aur etc.), așa cum se poate observa din Graficul 2. Spre deosebire de situația generală, de această dată corelația reprezintă și cauzalitate, astfel încât fluctuațiile zilnice ale prețului petrolului par să fi fost unul dintre determinanții relevanți și materiali ai variabilității piețelor financiare de la declanșarea ostilităților cu Iranul din finalul lunii februarie. Nu o să intru în detaliile motivației pentru care această materie primă pare să aibă în continuare atâta influență asupra economiei (PIB, inflație, dobânzi și, după cum am văzut, și prețurile activelor financiare), în ciuda tendințelor de electrificare a mixului energetic și a mobilității, merită însă menționat că magnitudinea fără precedent a șocului inițial – care a afectat aproximativ 20% din exporturile globale de țiței și alți combustibili fosili – poate să fi avut un rol în acest sens. Dar pe lângă acest aspect, poate că mai există ceva care ne împinge către cea de-a treia idee menționată de mine, respectiv cea reprezentată în titlul acestui articol.
Grafic 2: Indicele corelației mobile pe 30 de zile dintre prețul țițeiului Brent și, respectiv, indicele acțiunilor americane (S&P500, cu albastru), indicele titlurilor de trezorerie americane (ICE U.S. Treasury Core Bond Index, cu verde), și cotația aurului (LBMA, cu portocaliu)
Sursa datelor: Bloomberg
Șocul acesta al prețului petrolului nu este primul șoc asupra costurilor și prețurilor resurselor primare sau asupra lanțurilor de aprovizionare la care economia și piețele globale au trebuit să răspundă în ultimii ani. Practic, începând cu perioada pandemiei de Covid-19 am avut de-a face cu o serie întreagă de evenimente disruptive (ca să le amintim pe cele mai notorii: lockdown-urile din timpul pandemiei și redeschiderea bruscă a economiilor care a dus la descătușarea consumului de bunuri, războiul din Ucraina și acum cel din Iran), evenimente care au cumulat tensiuni asupra ofertei de bunuri și servicii și au culminat cu presiuni asupra prețurilor de consum și inflației. Toate aceste ‟crize suprapuse”, cum le place unora să le numească (eu prefer termenul mai tehnic de ‟șocuri de ofertă”), au creat premisele unui regim de inflație mai ridicată și mai volatilă (vezi Graficul 3). Într-un asemenea regim, pericolul inflației care survine din surse care nu pot fi controlate de băncile centrale le creează acestora din urmă probleme în gestionarea fenomenului pe care mandatele lor instituționale le impun să îl țină în frâu3. Dar cu toate că puterile acestora de influență pe termen scurt asupra inflației sunt limitate, acestea consideră adesea de datoria lor și drept scut al reputației lor să reacționeze prin majorări de dobânzi sau alte măsuri de restrictivitate monetară, scopul declarat fiind acela de limitare a propagării pe termen mediu a șocurilor inflaționiste. Astfel, în condițiile frecvenței și magnitudinii ridicate ale șocurilor de ofertă, dobânzile, ca și inflația, au căpătat o traiectorie ascendentă (vezi Graficul 4). Ba mai mult, intențiile actuale ale băncilor centrale de majorare a dobânzilor în lumina presiunilor inflaționiste acute fac ca investitorii să se aștepte ca inclusiv dobânzile reale – corectate cu rata inflației – să fie pe o pantă de creștere, după perioade lungi în care aceste dobânzi au fost real negative (adică sub rata inflației, după cum se vede și în Graficul 4). Într-un astfel de context, pe lângă impactul direct al scumpirii energiei și combustibililor, frica de inflație pe termen lung face la rândul său ca acțiunile și obligațiunile (dar și alte clase de active), să se miște în tandem, cotațiilor lor crescând și scăzând aproape simultan.
Grafic 3: Evoluția ratei lunare a inflației din Zona Euro, alături de indicele de preț calculat pe baza acesteia pentru ultimii 30 de ani: perioada pandemiei pare să fi generat o ruptură structurală prin creșterea volatilității ratei lunare și panta mai abruptă a creșterilor de preț
Sursa datelor: Eurostat
Grafic 4: Evoluția mediei pe 10 ani a inflației și dobânzii-cheie în SUA
În recapitulare, avem de-a face în momentul de față cu două forțe influente în piețe: ciclul de inovație tehnologică din jurul dezvoltării AI-ului și, respectiv, șocurile de prețuri, cu prețul petrolului în prim-plan. Ambele pun presiuni de creștere pe inflație și pe dobânzi. Ambele sunt negative pentru prețurile obligațiunilor globale. Prima (tech-ul) este însă pozitivă pentru acțiunile globale, în vreme ce a doua (petrolul) este negativă. Ambele generează o alternanță fascinantă de știri pozitive și negative, ceea ce generează o volatilitate crescută a sentimentului investitorilor și a prețurilor multor instrumente financiare individuale. În același timp, ne putem imagina ușor că ambele și-ar putea curma influența primordială. Acest lucru s-ar putea întâmpla, pe de o parte, ca urmare a unor surprize din lumea fizică sau geopolitică (exemple: rezultatul alegerilor parțiale SUA favorabil unui curent anti-AI sau anti-război, un acord de pace de durată în Orientul Mijlociu sau chiar în Ucraina sau decizii de reducere a investițiilor în AI de către unii jucători mari). Pe de altă parte, chiar și în lipsa unor știri cu efect catalizator sau mai precis, tocmai datorită lipsei acestora, influența AI-ului și a petrolului s-ar putea estompa gradual pentru că piețele se mișcă ca urmare a reevaluărilor marginale ale riscurilor pentru viitor. Ori dacă totul rămâne cum am stabilit, investitorii, mai devreme sau mai târziu, se vor reorienta spre alte povești și spre alte surse de instabilitate (nu în sens rău, ci în sens de oportunități). Până atunci însă, evoluțiile piețelor din ultimele zile arată cât de sensibile sunt acestea la orice sursă de informații care atinge tema AI-ului și tema petrolului. Drept exemplu, puteți observa în graficul 5 cât de instabilă a devenit corelația dintre evoluția prețurilor acțiunilor și cea a prețurilor obligațiunilor: când petrolul ca sursă de inflație domină spațiul narațiunilor virale, corelația se situează în teritoriu pozitiv (acțiunile și titlurile de stat cresc/scad în tandem, vezi explicația de mai sus)4, când tema investițiilor în AI preia ștafeta – precum se pare că e cazul ultimelor zile – corelația trece în teritoriu negativ. Pentru investitori, acest lucru înseamnă că supraperformanțele din acest an ale acțiunilor din sectorul de tehnologie (mai precis, subsectorul adiacent AI-ului) sau ale celor din sectorul de energie (în special oil & gas) pot fi supuse oricând unui scrutin chiar brutal.
Grafic 5: Ratele corelațiilor mobile pe 30 de zile dintre variațiile indicilor de obligațiuni de stat din SUA și cele ale indicilor de acțiuni americane (S&P500 și, respectiv, Nasdaq100)
De aceea, soluțiile pe termen mediu și lung despre care povestesc în prezentările recente despre piețele financiare au devenit practic imperative a fi luate în seamă și pe termen scurt. Ele sunt de două feluri, unul pasiv și unul activ. Soluția pasivă (a nu se confunda cu investiții în fonduri care urmăresc indici) o reprezintă diversificarea portofoliului de investiții cel puțin pe liniile claselor de active: (1) acțiuni (beneficiare, cum am văzut, ale creșterii inflaționiste), (2) titluri de stat (generatoare de venit și beneficiare ale unui eventual recul al investițiilor în AI sau al unei relaxări a prețurilor petrolului), și (3) mărfuri (în special energetice, pentru protecția împotriva șocurilor pe prețurile materiilor prime). E o soluție care nu va produce minuni în termeni de randament investițional, dar care poate proteja portofoliile de căderi spectaculoase și, în proporții atent calibrate – inclusiv din perspectiva profilului individual de risc al fiecărui investitor –, aceasta poate genera o creștere care să fie compatibilă cu creșterea mai generală a economiilor globale. Soluția activă este de a pendula activ între cele trei tipuri de investiții de mai sus, de a alege și administra activ instrumente menite să capitalizeze mini-tendințele din piață sau de a diversifica activ portofoliile prin expuneri necorelate cu tehnologia AI-ului sau cu petrolul și energia, dar care totuși să fie suficient de notorii încât să-și poată valorifica prin intermediul piețelor potențialul de creștere pe termen mediu. Pe scurt, administrarea activă a investițiilor.
Într-o lume în care schimbarea a devenit trendul, aceasta nu e o soluție ușor de implementat nici măcar în cazul specialiștilor din domeniu. În lipsa acesteia sau în lipsa unor portofolii diversificate măcar pe cele trei linii generale menționate mai sus, investițiile noastre pot căpăta fragilitatea frunzelor în fața bătăii vântului de toamnă, iar noi am putea deveni robii emoționali ai oricărei știri înșelătoare cu potențial impact pe piețe. Ori stresul vieților noastre e suficient crescut de scumpiri și de viteza schimbărilor sub toate aspectele lor umane, pentru a mai adăuga și stresul investițional la socoteală. În același timp, cvasi-permanența acestor schimbări din perioada post-pandemică ne îndeamnă să fim precauți dar investiți pentru a nu rămâne încremeniți precum iepurele de câmp în fața farurilor mașinii inflaționiste. Soluții există, chiar dacă imperfecte. Să vorbim așadar despre ele, să ne facem un plan și să comunicăm atunci când acesta se schimbă în vâltoarea transformărilor prin care trecem inexorabil.
________________________________
1 Estimări asemănătoare se regăsesc la mai mulți analiști de la marile bănci de investiții americane, cele prezentate aici având ca sursă punctuală estimările celor de la Morgan Stanley Research (MS) pentru investițiile cash ale hyperscalerilor. Dacă adunăm și investițiile în închirieri de centre de date și adăugăm și cifrele raportate de așa-numiții neocloud companies (companii precum CoreWeave și Nebius, care furnizează infrastructură de tip cloud pentru Inteligența Artificială), sumele estimate de MS ajung la aproape 980 de miliarde USD în 2026 și la 1.580 de miliarde USD în 2027.
2 S&P Global Market Intelligence: Q2 2026 Earnings Review: Performance, Market Revisions, Sentiment, By Chirag Patel, disponibil aici.
3 Am vorbit despre asta și în alte rânduri, inclusiv în articolul de la începutul lunii octombrie pe care îl puteți regăsi aici.
4 Observați că, pentru o bucată scurtă de timp după izbucnirea ostilităților din Iran de la finele lunii februarie, corelația prețurilor acțiunilor și obligațiunilor s-a prăbușit în teritoriu negativ, acțiunile scăzând în vreme ce obligațiunile SUA s-au apreciat. În acea perioadă a dominat cel mai probabil efectul de șoc al creșterii riscului geopolitic datorat războiului, titlurile americane tranzacționându-se mai mult ca active de refugiu față de aceste riscuri, în linie cu tradiția lor conturată de-a lungul timpului, și mai puțin ca reflecție a riscurilor inflaționiste ce derivau din scumpirea prețului petrolului de la acel moment. Între timp, focusul investitorilor s-a mutat preponderent către cea din urmă fațetă a șocului, mai ales că, pe parcurs și, mai ales, după apogeul atins la final de martie, lumea s-a dumirit că, pe de o parte, escaladarea acțiunilor războinice rămâne una limitată, iar, pe de altă parte, că ostilitățile limitate se vor menține și vor menține prețul petrolului la cote ridicate pentru o perioadă mai lungă de timp, menținând, totodată, relevantă influența acestui preț asupra fenomenului mai general al inflației.
Prezentul material reprezintă doar un punct de vedere personal al autorului și nu poate fi asimilat în niciun fel și nu reprezintă poziția oficială a grupului BCR (sau a grupului Erste).
Acest material are un caracter pur informativ și nu reprezintă o recomandare pentru produse și investiții în instrumente financiare sau o ofertă pentru a contracta produsele sau servicii de investiții financiare la care acest material sau punct de vedere se referă. Orice referință la o cotație sau preț din prezentul material în legatură cu un produs/serviciu este doar opinia personală a autorului și nu reprezintă o ofertă indicativă din partea grupului BCR sau Erste sau o recomandare din partea acestora.
Atragem atenția asupra faptului că investițiile în instrumente financiare sunt supuse unor riscuri cum ar fi, riscul general de piață, riscuri legate exclusiv de emitent precum poziția sa financiară sau rezultatele din operațiuni, riscul legat de fluctuaţia preţurilor pieţei ce poate genera situații precum devierea prețului unor instrumente structurate comparativ cu activul suport, incertitudinea dividendelor, a randamentelor și/sau a profiturilor, fluctuația cursului de schimb.
De asemenea, aveți în vedere faptul că performanța anterioară a instrumentelor financiare nu reprezintă o garanție în ceea ce privește performanța lor viitoare. Nicio asigurare nu poate fi dată referitor la randamentul favorabil al portofoliului de instrumente financiare sau al unui emitent descris în prezentul raport. Există posibilitatea ca, datorită unor factori diverși, proiecţiile să nu fie atinse. Cauzele pot fi: volatilitatea nelimitată a pieței, volatilitatea sectorului, acțiuni ale corporațiilor, imposibilitatea accesului la informații complete sau corecte.
Te-ar mai putea interesa
Soluții de investiții
Cum devin investitor
Blog de investiții