Autor: Horia Braun Erdei, CEO Erste Asset Management
Mi se pare potrivit să încep articolul de astăzi cu un moto al lui Robert Caro: “Puterea poate sau nu să corupă, dar întotdeauna ea ajunge să dezvăluie” 1.
De la inaugurarea lui Donald Trump ca al 47-lea Președinte al Americii în luna ianuarie, incertitudinile cu privire la politica economică (și nu doar economică) a acestuia au crescut într-un mare fel, obligând mulți analiști sau comentatori de piață financiară să lucreze cu multiple scenarii mai degrabă decât cu prognoze cu un grad ridicat de încredere (vezi și Graficul 1 de mai jos). Am încercat la rândul meu acest lucru, creionând în articolul din luna ianuarie (pe care îl găsiți aici) câteva scenarii cu privire la tarifele de import pe care urma să le impună SUA partenerilor comerciali. După ”Ziua Eliberării”, cum a numit Trump data de 2 aprilie, când a anunțat o serie întreagă de tarife extinse aplicate tuturor partenerilor comerciali (inclusiv Republicii Moldova și micuțului stat african Lesotho), pare că în realitate, cel puțin până acum, avem de toate pentru toți, respectiv o combinație între tarifele universale de 10% (scenariul ”Sabia lui Damocles”), tarife mai mari direcționate (de exemplu, tarifele pe importurile automobilelor și a produselor din oțel și aluminiu, adică primul scenariu) și tarife mamut care pot fi circumscrise unui război comercial în toată regula (cum este cazul tarifelor aplicate mărfurilor importate din China, cărora li se va aplica o rată combinată efectivă de tarifare de peste 50%). În total, conform mai multor estimări ale analiștilor macroeconomici de la marile bănci de investiții2, vorbim de o creștere de la 2,5 puncte procentuale la peste 20 puncte procentuale a tarifului mediu efectiv aplicat tuturor importurilor în SUA, un nivel comparabil doar cu protecționismul din timpul Marii Depresiuni Economice de la începutul anilor 1930.
Grafic 1: Indicele incertitudinii de politici economice din SUA
Sursa: 'Measuring Economic Policy Uncertainty' de Scott Baker, Nicholas Bloom and Steven J. Davis;
Datele, lucrarea și metodologia de calcul pot fi regăsite pe website-ul: www.PolicyUncertainty.com.
Acum că avem mai multe informații despre preferințele relevate de ”regele” Trump, putem spune că acestea reprezintă un amalgam destul de confuz de utilizare a tarifelor ca:
1. sursă de venituri la buget – dovadă cota universală de tarifare de 10%, care e probabil să rămână permanentă și care nu poate fi evitată cum este cazul importurilor din anumite state care pot fi redirecționate prin alte țări cărora nu li se aplicau tarife (de exemplu, exporturi din China înspre Vietnam sau Mexic care erau apoi re-exportate în SUA);
2. exemplificare a credinței intrinseci în virtuțile echilibrării balanței comerciale, dovadă modul de calcul a tarifelor ”reciproce”, care au avut ca bază de comparație nu barierele tarifare complexe pe care le aplică alte țări importurilor din SUA, ci un calcul simplu dat de raportul dintre deficitul comercial bilateral al SUA și importurile în SUA din țara parteneră;
3. instrument de negociere a unor concesii comerciale, economice sau politice, dovadă nivelurile foarte ridicate și stratificarea multiplă a tarifelor aplicate importurilor din anumite țări, precum și exceptarea Mexicului și Canadei din lista țărilor care au ”exploatat” SUA ani de-a rândul.
Pe lângă detaliile legate de preferințele trumpiene, în ultimele zile am mai aflat ceva, și anume că investitorilor de pe piețele financiare nu le place povestea spusă de Președintele american și că, deși un anumit nivel de restricționare a importurilor era previzibil, aceștia se așteptau la niveluri mult mai benigne ale tarifelor și la o abordare mai conciliantă și mai rațională, mai ales că unele țări începuseră deja să ofere concesii administrației americane. Reacția abruptă a piețelor bursiere la anunțul din 2 aprilie dovedește că aceste așteptări au fost zădărnicite, indicii bursieri de pe întregul mapamond reintrând fulgerător în zona de corecție, prin acumularea unor scăderi de peste 10 puncte procentuale față de maximele din februarie (vezi Graficul 2).
Grafic 2: Indicele acțiunilor globale, dinamică procentuală cumulată de la începutul anului
Sursa datelor: Bloomberg; Data de referință 4 aprilie 2025.
Nu mai intru aici în detalii legate de motivul pentru care tarifele de import riscă să ducă la creșteri de prețuri și la încetinirea creșterii economice, cert este că, dacă vor fi aplicate în această formă și la această magnitudine, tarifele lui Trump riscă să ducă economia globală către o recesiune a comerțului internațional, care e adesea asociată cu o recesiune globală, iar SUA nu vor scăpa de un astfel de seism, ba chiar vor fi în epicentrul ei. Diversele semnale premergătoare anunțului din 2 aprilie sugerează că Președintele american și unii dintre membrii influenți ai administrației sale sunt conștienți de acest lucru, de aceea întrebarea de pe buzele tuturor este dacă nu cumva o astfel de recesiune este ”parte din plan”, respectiv dacă ea e privită ca un risc acceptat sau un cost necesar pentru o reconfigurare reală și profundă a structurii economiei americane și a relațiilor comerciale dintre America și ”Restul Lumii” în sensul dorit de actualul establishment de la Casa Albă. Dacă recesiunea e ”pe bune”, ar fi justificat să vedem ceea ce s-a întâmplat în ultimele zile pe piețe, respectiv scăderea prețurilor acțiunilor și creșterea prețurilor obligațiunilor guvernamentale, prima pentru a include în prețuri riscuri recesioniste cum ar fi contracția și volatilitatea mai mare a profiturilor companiilor, a doua pentru a anticipa reducerile ratelor de dobândă care vin adesea ”la pachet” cu instaurarea recesiunilor economice. Problema este că, exceptând nivelul universal de tarif de import de 10%, de care probabil că nu vom scăpa, atitudinea actuală a administrației americane ar fi aceeași și dacă scopul final ar fi acela al obținerii unor ”deal-uri” cât mai bune de la partenerii comerciali, tactica negocierilor de succes sugerând că a porni de la un reper irațional și neverosimil, dar pe care îl aperi extrem de serios, îți oferă șanse mai mari de a obține la finalul procesului de negociere un rezultat mult superior celui sugerat de niște poziții de negociere raționale.
Din păcate, pentru ca oricare din strategiile de mai sus să capete claritate e nevoie de trecerea timpului, iar timpul e un lux pe care puțini investitori îl posedă atunci când miza și volatilitatea sunt foarte ridicate, precum în prezent. Pe de altă parte, oricare ar fi planul real, pare că implementarea lui nu merge chiar fără cusur, ca să mă exprim eufemistic, consternarea față de tarifele anunțate fiind extrem de extinsă și riscând să șubrezească susținerea actualului Președinte în cadrul propriului partid care controlează Congresul american, forul care are în mod normal un cuvânt important de spus în stabilirea politicii comerciale a SUA. De asemenea, faptul că Trump a deschis fronturi multiple de negociere și potențiale conflicte cu un număr mare de contrapărți, tratate aparent la fel de brutal, indiferent că sunt aliați tradiționali sau competitori strategici, face ca misiunea sa, oricare ar fi ea, tocmai să fi devenit mult mai dificilă. Asta pentru că măsurile de retorsiune din partea țărilor celor mai afectate nu întârzie să apară, iar acestea afectează în mod direct și imediat business-uri americane, aparținând adesea unor oameni de afaceri cu nume și prenume cărora Președintele actual le datorează susținerea în campania electorală. Coroborat cu nemulțumirile congresmenilor republicani, acest lucru pune în pericol implementarea priorităților legislative ale Președintelui american, și, în principal, adoptarea pachetului ”frumos” de reducere a impozitelor și taxelor care e menit să contracareze efectul glaciar al tarifelor de import.
Toate acestea mă fac să cred că în perioada următoare am putea asista la o ”îmblânzire a scorpiei”, respectiv la o revizuire a atitudinii contondente în negocierile comerciale pentru o eventuală reducere mai semnificativă a cotelor tarifare anunțate, mai ales dacă opoziția republicanilor din Congres față de politica sa comercială va crește. În același timp, rămân la părerea că pentru un politician populist precum e Trump, ideea de a duce economia în recesiune, chiar și pe termen scurt, va fi mereu una antipatică, instinctul său fiind mai degrabă de a face lucruri ”minunate” pentru economie. Ambele supoziții susțin o revenire tactică a piețelor de acțiuni după dușul rece primit în aceste zile. Pe de altă parte, lipsa de coerență a politicilor trumpiene și stilul de ”terapie de șoc” pe care l-a aplicat economiei globale a produs deja ravagii cu privire la încrederea consumatorilor, business-urilor și investitorilor, iar această pierdere de încredere reprezintă un risc separat în sine pentru ca recesiunea să-și arate colții, chiar dacă nu ar fi dorită de actuala “Putere din SUA” și chiar dacă unele măsuri mai dure ale acesteia ar fi reversate ori s-ar încerca atenuarea lor prin relaxarea politicii fiscale sau a celei monetare.
Ținând cont de toate aceste dileme, cum ar trebui în aceste condiții să ne adaptăm portofoliile de investiții? Răspunsul scurt este să ne întoarcem la câteva principii de investiții consfințite de experiența piețelor financiare de-a lungul multor decenii presărate cu multiple momente de cumpănă.
Un prim principiu este acela de a nu tranzacționa sub imperiul emoțiilor, iar emoțiile sunt intense atunci când volatilitatea crește vertiginos, prin urmare momentele de volatilitate foarte ridicată sunt în general momente în care se pot face și cele mai multe greșeli. Investitorii cu experiență evită, în general, să se repoziționeze în astfel de momente, cu condiția ca volatilitatea să nu-i găsească într-o situație dezechilibrată din perspectiva riscului, a îndatorării și a lichidității, caz în care tranzacționarea poate fi obligatorie.
Un al doilea principiu este să respectăm adagiul „cumpără jos, vinde sus”. Asta înseamnă că perioadele de corecții de piață sunt, în general, perioade mai bune de cumpărare, decât de vânzare, evident pentru cine e la începutul unui plan de acumulare financiară și are lichiditățile necesare. Desigur, trebuie respectat primul principiu de a nu tranzacționa neapărat în mijlocul vâltorii, ci, eventual, de a eșalona cumpărările pentru a evita hazardul asociat încercării de a specula Momentul Ideal, respectiv când piețele ating minimele, acel moment putându-se dovedi ca o Fata Morgana a investitorului.
Un al treilea principiu este acela de a ne reaminti ceea ce ne spuneau Benjamin Graham și Warren Buffet, respectiv distincția și relația dintre prețul și valoarea unui activ: ”prețul este ceea ce plătești, valoarea este ceea ce primești”. Asta înseamnă că, în momente de agitație pe piețe, îngrijorarea ar trebui să ne fie acaparată de acele active ale căror prețuri depășeau semnificativ evaluările justificate de fundamente, în vreme ce scăderile de prețuri justificate doar de înrăutățirea sentimentului și atitudinii față de risc ar trebui mai degrabă privite ca oportunități, valoarea, transpusă eventual prin cash flow-urile anticipate de la un anumit activ, acționând ca o ancoră care va trage prețurile înapoi după ce efectul psihologic al fricii de necunoscut se va disipa. De altfel, se spune că prețul și nivelurile de evaluare contează în general destul de puțin pentru performanța unui instrument financiar pe termen scurt și atunci când sentimentul de piață e stabil, însă justificarea poate deveni aproape o obsesie atunci când psihicul pieței e afectat și teama de necunoscut îndeamnă investitorii să se agațe de pilonii de stabilitate pe care îi pot întrezări.
Al patrulea principiu este acela al diversificării, care, în astfel de momente, poate fi extrem de important, mai ales că prezența în portofolii a unor clase de active cu virtuți de diversificare, cum ar fi aurul sau obligațiunile cu risc scăzut, pot aduce un oarecare echilibru, ele atrăgând interesul multor investitori dornici de ”refugiu”, ceea ce poate duce la o apreciere a prețurilor lor.
În fine, al cincilea principiu, oarecum legat de primul, este acela de a menține consecvența unui plan de financiar și de investiții, mai ales dacă acela este unul pe termen mai lung. Experiența ne arată că cei mai ”fericiți” investitori sunt adesea aceia care își mențin disciplina planului inițial chiar și în perioade de volatilitate crescută, ajustând acel plan doar ”la margini”, adică prin modificări tactice relativ marginale față de strategia stabilită inițial. Acesta poate fi un lucru extrem de dificil, dar dacă ne luăm o perspectivă față de evenimentele actuale, are mult sens. Gândiți-vă de exemplu la cel mai sumbru scenariu pe termen scurt, anume acela că Președintele Trump și apropiații săi chiar sunt cel puțin indiferenți dacă recesiunea americană și globală se întâmplă în următoarele trimestre, admițând-o ca fiind un cost necesar al restructurării ordinii geo-economice globale. Chiar și în acest caz ipotetic însă, e extrem de neplauzibil să credem că o recesiune prelungită ar fi în interesul și în planul oricărui conducător din lumea aceasta. La un moment dat, roata economiei se va învârti, lumea se va adapta chiar și la tarife mai mari și, după înghețul provocat de acestea, vor apărea noi ghiocei de creștere economică, poate chiar mai repede decât am crede, dacă pământul economiei va fi fertilizat prin stimuli de altă natură (tăieri de impozite și taxe și de rate ale dobânzii, respectiv injecții de lichidități). A capitula și a renunța la planul tău de investiții pentru totdeauna pentru că piețele s-au scuturat pentru câteva trimestre, înseamnă a renunța la virtuțile acumulării pe termen lung și a te lăsa în voia acumulării la nivelul dobânzilor unor plasamente monetare, care, între timp, probabil vor fi scăzut pentru a ajuta lupta împotriva recesiunii.
1 Traducere proprie a citatului original: ”Power may or may not corrupt, but it always reveals”. Parafrază la celebrul citat al lui Lord Acton: “Power tends to corrupt and absolute power corrupts absolutely”.
2 E vorba de Golman Sachs și Morgan Stanley.
Prezentul material reprezintă doar un punct de vedere personal al autorului și nu poate fi asimilat în niciun fel și nu reprezintă poziția oficială a grupului BCR (sau a grupului Erste).
Acest material are un caracter pur informativ și nu reprezintă o recomandare pentru produse și investiții în instrumente financiare sau o ofertă pentru a contracta produsele sau servicii de investiții financiare la care acest material sau punct de vedere se referă. Orice referință la o cotație sau preț din prezentul material în legatură cu un produs/serviciu este doar opinia personală a autorului și nu reprezintă o ofertă indicativă din partea grupului BCR sau Erste sau o recomandare din partea acestora.
Atragem atenția asupra faptului că investițiile în instrumente financiare sunt supuse unor riscuri cum ar fi, riscul general de piață, riscuri legate exclusiv de emitent precum poziția sa financiară sau rezultatele din operațiuni, riscul legat de fluctuaţia preţurilor pieţei ce poate genera situații precum devierea prețului unor instrumente structurate comparativ cu activul suport, incertitudinea dividendelor, a randamentelor și/sau a profiturilor, fluctuația cursului de schimb.
De asemenea, aveți în vedere faptul că performanța anterioară a instrumentelor financiare nu reprezintă o garanție în ceea ce privește performanța lor viitoare. Nicio asigurare nu poate fi dată referitor la randamentul favorabil al portofoliului de instrumente financiare sau al unui emitent descris în prezentul raport. Există posibilitatea ca, datorită unor factori diverși, proiecţiile să nu fie atinse. Cauzele pot fi: volatilitatea nelimitată a pieței, volatilitatea sectorului, acțiuni ale corporațiilor, imposibilitatea accesului la informații complete sau corecte.