Autor: Horia Braun Erdei, CEO Erste Asset Management

Da, știu, am sărit o zodie (scuzele de rigoare Fecioarelor!), dar asta tocmai pentru că am acest sentiment de parcă am sărit ceva și în narațiunea economică dominantă. Până de curând, aceasta era legată puternic de inflație, mai precis de furia și puterea acesteia de a se menține într-o zonă supraîncălzită. Odată cu raportul asupra pieței muncii din SUA din 2 august, însă, parcă am sărit direct în celălalt taler al balanței riscurilor, respectiv în cel legat de recesiune și creșterea șomajului. Acest salt al focusului piețelor s-a manifestat de altfel destul de abrupt în prima săptămână a lunii august, când, pe lângă raportul mai sus menționat, o confluență de alte date macroeconomice, de rezultate financiare ale unor companii americane din categoria Big Tech, de decizii ale băncilor centrale (în special majorarea dobânzii de către Banca Japoniei) și de evoluții ale pieței valutare (a se vedea aprecierea amplă a yen-ului japonez) au dus la o înrăutățire a sentimentului față de activele riscante și o creștere rapidă a volatilității prețurilor acestora. S-a vorbit atunci de ”lunea maniacă” din 5 august, când indicele VIX al volatilității a ajuns pe parcursul ședinței de tranzacționare chiar până la cota de 60, întâlnită ultima oară la debutul șocului pandemic din martie 2020. Din fericire pentru stabilitatea piețelor, spiritele s-au calmat relativ rapid și acum, după circa 3 săptâmâni, putem vorbi din nou de o revenire la normalitate a volatilității (indicele VIX între 15 și 20, echivalând cu variații zilnice a indicelui S&P 500 în jur de 1%), respectiv aproape cu o revenire la trend a piețelor de acțiuni (vezi Graficul 1).

Grafic 1: Evolutia indicelui global de acțiuni MSCI ACWI și cea a indicelui VIX al volatilității pieței de acțiuni din SUA: un început de august volatil pare să fi fost depășit

Revenirea rapidă a piețelor din această tresărire defensivă a surprins probabil pe unii analiști care, pe bună dreptate, se așteptau ca nivelurile relativ ridicate ale evaluărilor acțiunilor și ale multor active riscante, alături de înrăutățirea perspectivelor de creștere economică și de șomaj să fi dus la o deteriorare mai persistentă a sentimentului de risc. Într-adevăr, din această perspectivă sceptică, pare că a învins din nou spiritul speculativ (ceea ce reputatul economist și investitor J.M. Keynes numea ”animal spirit”), care se așteaptă ca piețele să nu se oprească niciodată din creștere și care stă adesea la formarea așa-numitelor bule speculative. Dincolo însă de această interpretare, la rândul său ”speculativă”, trebuie să ne uităm și la date și la comportamente pentru a trage niște concluzii. Iar datele publicate pe parcursul lunii august ne-au dat de înțeles că “dracul nu e chiar atât de negru” în ce privește perspectiva șomajului și creșterii economice, mai ales în Statele Unite ale Americii, asupra căreia sunt încă ațintiți cei mai mulți ochi de investitori. De asemenea, comportamentele investitorilor pe piețele de obligațiuni atât în perioada mai turbulentă de la începutul lunii, cât și mai recent, relevă o creștere a interesului pentru titlurile guvernamentale pe termene mai lungi, ale căror prețuri au crescut chiar și în săptămâna 5-9 august, concomitent cu reducerea randamentelor lor, care azi sunt cu circa 0,7 puncte procentuale mai scăzute decât acum 3 luni (vezi Graficul 2). Ori o asemenea evoluție divergentă între acțiuni și obligațiuni e mai degrabă caracteristică unui regim de piață în care riscurile de creștere economică (sau, mai precis, probabilitatea unei recesiuni) cântăresc mai greu în balanță decât riscurile legate de inflație.

Grafic 2: Randamentele titlurilor de stat americane au scăzut semnificativ în ultimele 3 luni

Bănuiala aceasta legată de reevaluarea riscurilor de recesiune și de creștere a șomajului a fost confirmată de două elemente concrete. În primul rând, sondajul realizat lunar de Bank of America în rândul unui număr semnificativ de investitori instituționali a relevat că riscul unei recesiuni în SUA a devenit principalul risc extrem considerat de aceștia, după multe luni în care inflația a ținut capul de afiș. În al doilea rând, și poate mai important, avem însăși declarația celui mai puternic bancher central, Jerome Powell, de la conferința anuală de la Jackson Hole, care a menționat clar că riscurile legate de șomaj vor fi considerate prioritare pentru deciziile de politică monetară din perioada următoare, ducând cel mai probabil la o primă reducere a dobânzii în luna septembrie, care să fie urmată de altele, calibrate în special în funcție de evoluția pieței muncii din SUA. În cuvintele sale, ”a venit timpul” așadar pentru tăieri de dobânzi și în SUA, în linie de altfel și cu tendința manifestată în alte economii și din partea altor bănci centrale, inclusiv Banca Centrală Europeană și BNR. Ori tocmai aceste reduceri de dobânzi, potențial accelerate dacă măsurătorile de activitate economică se înrăutățesc, precum și faptul că deteriorarea șomajului se întâmplă de la niște niveluri robuste și în contextul unui impact nefavorabil șomajului dar favorabil economiei al unei imigrații crescute în SUA, fac ca recesiunea americană să rămână mai degrabă un risc extrem, respectiv un scenariu plauzibil, dar nu unul principal sau dominant. Încetinirea economiei și creșterea șomajului nu sunt doar apanajul unui declin recesionist, ci sunt perfect compatibile și cu un scenariu de aterizare lină a economiei (soft landing). Rezultă prin urmare că datele și comportamentele recente, inclusiv ale decidenților din sfera monetară, pot justifica revenirea piețelor la care am asistat și pot susține un avânt pozitiv și în ultima treime care a mai rămas din acest an.

Povestea lunii august s-ar putea încheia aici, anticipând un final fericit pentru un an prevăzut de mulți ca fiind dificil datorită multitudinii de procese electorale programate la nivel global. Doar că povestea piețelor nu e întotdeauna una care să se termine cu sintagma ”și așa vom trăi (ca investitori) fericiți până la adânci bătrâneți”, ci e una vie și adesea impredictibilă. Din acest motiv,  job-ul pe care investitorii de succes îl fac bine nu e neapărat acela de a previziona perfect viitorul apropiat sau îndepărtat, ci acela de a evalua incertitudinile și riscurile și de a le pune în balanță cu prețurile activelor financiare și cu randamentele pe care aceste active le pot genera, respectiv de a înclina balanța portofoliului de investiții dinspre activele ale căror riscuri sunt subevaluate și randamentele potențiale mici înspre cele pentru care raportul dintre frică și lăcomie e exagerat de mare.

Privind prin această perspectivă, astăzi riscul de recesiune e mai corect evaluat în piață decât în urmă cu o lună, însă nu cred că putem vorbi încă de supraevaluarea lui. Riscul inflaționist a scăzut în ochii investitorilor, dar în cazul său nu pot scăpa de senzația că parcă l-am discountat prea rapid, în condițiile în care în niciuna din țările dezvoltate indicatorul inflaționist nu a atins nivelurile compatibile cu țintele oficiale și asistăm în continuare la o presiune ridicată indusă de procesele inflaționiste din sectorul de servicii. Într-adevăr, nu mai vorbim de o inflație galopantă și nici de ritmuri alerte ale creșterilor salariale care să genereze așa ceva (cu excepția notabilă a umilei noastre țărișoare), dar tensiunile geopolitice și competițiile electorale rămase de desfășurat, în special cea din SUA, au un potențial însemnat de a crea noi surprize inflaționiste, dacă nu imediat, atunci la nivelul primei părți a anului viitor. De aceea, cred că o abordare echilibrată a riscului în portofolii e una dezirabilă din punctul meu de vedere. Asta înseamnă menținerea unei expuneri pe piețele de acțiuni, pentru a capitaliza în continuare scenariul de soft landing și ciclul de reduceri ale dobânzilor, concomitent însă cu echilibrarea balanței portofoliului atât prin expunere pe piața de obligațiuni guvernamentale ale țărilor dezvoltate, pentru protecție la riscul recesionist, cât și prin expunere diversificată pe piața de mărfuri, pentru protecție împotriva reaprinderii riscului geopolitic și a unor eventuale noi surprize inflaționiste.

Prezentul material reprezintă doar un punct de vedere personal al autorului și nu poate fi asimilat în niciun fel și nu reprezintă poziția oficială a grupului BCR (sau a grupului Erste).

Acest material are un caracter pur informativ și nu reprezintă o recomandare pentru produse și investiții în instrumente financiare sau o ofertă pentru a contracta produsele sau servicii de investiții financiare la care acest material sau punct de vedere se referă. Orice referință la o cotație sau preț din prezentul material în legatură cu un produs/serviciu este doar opinia personală a autorului și nu reprezintă o ofertă indicativă din partea grupului BCR sau Erste sau o recomandare din partea acestora.

Atragem atenția asupra faptului că investițiile în instrumente financiare sunt supuse unor riscuri cum ar fi, riscul general de piață, riscuri legate exclusiv de emitent precum poziția sa financiară sau rezultatele din operațiuni, riscul legat de fluctuaţia preţurilor pieţei ce poate genera situații precum devierea prețului unor instrumente structurate comparativ cu activul suport, incertitudinea dividendelor, a randamentelor și/sau a profiturilor, fluctuația cursului de schimb.

De asemenea, aveți în vedere faptul că performanța anterioară a instrumentelor financiare nu reprezintă o garanție în ceea ce privește performanța lor viitoare. Nicio asigurare nu poate fi dată referitor la randamentul favorabil al portofoliului de instrumente financiare sau al unui emitent descris în prezentul raport. Există posibilitatea ca, datorită unor factori diverși, proiecţiile să nu fie atinse. Cauzele pot fi: volatilitatea nelimitată a pieței, volatilitatea sectorului, acțiuni ale corporațiilor, imposibilitatea accesului la informații complete sau corecte.