Autor: Horia Braun Erdei, CEO Erste Asset Management

Ne apropiem de finalul anului 2022 și, chiar dacă luna noiembrie a părut să fie una “de poveste” pentru piețele financiare, cotațiile de pe majoritatea piețelor crescând puternic, aceasta nu a făcut decât să îndulcească puțin gustul amar pentru aproape majoritatea acestui an. 2022 are într-adevăr șanse mari de a intra în istorie drept unul dintre cei mai slabi ani pentru obligațiuni (după unii analiști/istorici, posibil cel mai slab din ultimii 150 de ani), respectiv unul dintre puținii ani în care aproape toate clasele de active vor fi avut performanțe negative, cu excepția cash-ului și depozitelor, care însă au bătut și ele pasul pe loc în raport cu rata inflației. Cu alte cuvinte, valoarea investițiilor și, general vorbind, valoarea banilor s-a deteriorat în contextul inflației ridicate și nici activele de protecție anti-inflaționiste tradiționale, cum ar fi aurul, nici cele mai moderne, cum ar fi obligațiunile indexate la inflație sau chiar cele ultra-moderne, cum ar fi cripto-moneda Bitcoin, nu au reușit să ofere niciun fel de protecție reală (vezi Graficul 1).

Motivul principal al sub-performanței majorității activelor financiare se regăsește după părerea mea în cursa aproape nebunească de majorare a dobânzilor, în special în Statele Unite ale Americii – unde dobânzile interbancare au crescut de la aproape 0% la aproape 4% în decurs de 1 an – unde presiunile inflaționiste au fost cele mai timpurii, cele mai extinse și cel mai puternic determinate de un exces de cerere, în special de bunuri, din partea consumatorilor și business-urilor. Și știm bine că dacă SUA strănută, cu toții trebuie să ne punem cojoacele pe noi, astfel încât cursa de dobânzi a devenit o competiție globală, cu mici excepții notabile în Asia de Est. Paradoxal, deși mare parte din excesul de cerere și-a avut rădăcinile în SUA, cursa dobânzilor, dar mai ales poziția favorizată a SUA pe piața energiei (una dintre sursele cele mai importante ale puseului inflaționist global), au dat un imbold semnificativ cursului dolarului, acesta acționând de fapt pe post de ștafetă pentru cursa creșterilor de dobândă (iar pentru investitorii din afara SUA, activele fără risc din SUA s-au dovedit a fi reala protecție anti-inflaționistă în acest an).

Creșterea dobânzilor are un efect negativ imediat asupra prețurilor activelor financiare (despre care am mai vorbit aici și aici), pentru că evaluarea tuturor activelor finaciare se bazează pe valoarea în timp a banilor, respectiv pe comparația între 100 de dolari/lei/euro de azi versus 100 de dolari/lei/euro din viitor, banii de azi fiind mai valoroși atunci când dobânzile la care pot fi plasați sunt mai ridicate. Cum piețele financiare au o capacitate de adaptare rapidă, mare parte din ajustarea la aceste noi rate ale dobânzilor s-a întâmplat deja, primele de risc de rată a dobânzii, ca să îi spunem așa, crescând semnificativ pe parcursul anului 2022 – cu toate că luna noiembrie a mai atenuat ceva din atractivitatea lor.

Creșterea dobânzilor are însă nu doar un efect transpus în prețuri, care e unul ”virtual” în cazul în care nu îl marchezi prin tranzacționare, ci și un efect concret și direct asupra celor care au nevoie de finanțare și se împrumută de la bănci, alte instituții financiare sau piața de capital. Pentru aceste entități, costul finanțării a crescut vertiginos în ultimele 12 luni, până la punctul în care unele modele de business, care erau construite pe niște rate de rentabilitate relativ scăzute și pe baza unui nivel relativ ridicat de îndatorare, în special pe termen scurt, sunt testate la stresul financiar indus de creșterea dobânzilor. Astfel, multe entități e posibil să devină neviabile economic în noile condiții de finanțare, iar pentru cele care vor avea nevoie să refinanțeze datorii ajunse la scadență, e posibil ca finanțarea să nu mai fie deloc accesibilă. E de așteptat așadar, ca în acele cazuri, rata de neplată a datoriilor să înregistreze o creștere rapidă, evidențiind un tip de risc – riscul de credit – care în ultimii ani a fost considerat ca fiind ținut sub control, atât la nivel global, cât și la nivel local. Mai rău, stresului financiar i se adaugă cel mai probabil și stresul economic, în condițiile în care, pe de o parte, costurile cu energia și cu forța de muncă au crescut amplu și ele, dar, pe de altă parte, puterea de cumpărare a clienților finali a scăzut, fiindu-le reduse apetitul și capacitatea de consum și investiții. Avem de-a face prin urmare, cu un reflux economic previzibil, iar în urma acestuia vom vedea, vorba lui Warren Buffet, cine înota de fapt fără costum de baie, respectiv care vor fi entitățile economice ale căror bonitate și viabilitate economică erau întreținute artificial de abundența de lichidități și de costul scăzut al finanțărilor din trecut.

Implicațiile acestui mediu provocator în ceea ce privește o strategie de investiții de succes, sunt un pic diferite în 2023 față de ceea ce ar fi funcționat în 2022. În anul curent, pare că pasivitatea a fost cea mai bună strategie – deși pentru reprezentantul unui administrator activ de fonduri mă doare când spun asta -, însă în anul viitor, îmi pare că strategia cea mai bună ar trebui să fie selectivitatea bazată pe criterii de calitate și lichiditate. Probabil că diversele segmente ale pieței financiare și prețurile diverselor clase de active vor continua să fie corelate între ele datorită factorului comun de influență, care este evoluția inflației. Surprizele inflaționiste – pozitive sau negative – se vor estompa însă treptat, fie că inflația revine la cote predictibile, fie că noi înșine ne vom obișnui cu cote mai ridicate ale inflație – în timp, într-un fel sau altul, lucrurile se reglează. Pe măsură ce surprizele inflaționiste vor fi mai puțin proeminente, atenția investitorilor se va diviza pe alte subiecte, fie că e vorba de faza ciclului economic, de poziționarea geopolitică, de spargerea unor bule speculative (a se vedea recentul episod de turbulență din ecosistemul crypto) sau de sincope în funcționarea infrastructurii financiare (a se vedea episodul din vară pe piața de titluri de stat din Marea Britanie). Nu putem ști sigur care din aceste teme – sau poate altele – vor deveni cap de afiș în 2023, dar aș îndrăzni să anticipez că lumea va părea mai puțin omogenă decât pare astăzi sau în ultimii ani. Și într-o lume eterogenă în care costul banilor a devenit relevant, contează cine îți datorează acei bani, asupra cui ai creanțe, poate de altă natură decât monetară, și ce fel de active (cât de lichide și cât de corect evaluate) stau ca garanție explicită sau implicită în spatele acelor creanțe. Despre aceste aspecte vom discuta mai mult și în articolul următor și sunt convins că și în mare parte din anul ce năvălește peste noi.

Grafic 1: Evoluția procentuală cumulată de la începutul anului a trei active considerate a ne proteja de inflație a fost în toate cele 3 cazuri negativă în raport cu dolarul american: prețul aurului, indicele de preț al titlurilor de stat americane indexate cu rata inflației și cotația Bitcoin

Prezentul material reprezintă doar un punct de vedere personal al autorului și nu poate fi asimilat în niciun fel și nu reprezintă poziția oficială a grupului BCR (sau a grupului Erste).

Acest material are un caracter pur informativ și nu reprezintă o recomandare pentru produse și investiții în instrumente financiare sau o ofertă pentru a contracta produsele sau servicii de investiții financiare la care acest material sau punct de vedere se referă. Orice referință la o cotație sau preț din prezentul material în legatură cu un produs/serviciu este doar opinia personală a autorului și nu reprezintă o ofertă indicativă din partea grupului BCR sau Erste sau o recomandare din partea acestora.

Atragem atenția asupra faptului că investițiile în instrumente financiare sunt supuse unor riscuri cum ar fi, riscul general de piață, riscuri legate exclusiv de emitent precum poziția sa financiară sau rezultatele din operațiuni, riscul legat de fluctuaţia preţurilor pieţei ce poate genera situații precum devierea prețului unor instrumente structurate comparativ cu activul suport, incertitudinea dividendelor, a randamentelor și/sau a profiturilor, fluctuația cursului de schimb.

De asemenea, aveți în vedere faptul că performanța anterioară a instrumentelor financiare nu reprezintă o garanție în ceea ce privește performanța lor viitoare. Nicio asigurare nu poate fi dată referitor la randamentul favorabil al portofoliului de instrumente financiare sau al unui emitent descris în prezentul raport. Există posibilitatea ca, datorită unor factori diverși, proiecţiile să nu fie atinse. Cauzele pot fi: volatilitatea nelimitată a pieței, volatilitatea sectorului, acțiuni ale corporațiilor, imposibilitatea accesului la informații complete sau corecte.